Les quatre principaux opérateurs américains d’infrastructures cloud – Amazon, Google, Microsoft et Meta – empruntent à un rythme sans précédent pour financer la construction de centres de données dédiés à l’intelligence artificielle. Cette vague d’endettement, qui se chiffre en centaines de milliards de dollars, a eu un effet de bord inattendu : une explosion du volume des transactions sur les dérivés de crédit, en particulier les credit default swaps (CDS). Ces instruments, qui permettent de s’assurer contre le risque de défaut d’un émetteur, sont devenus un terrain de jeu spéculatif très actif.

Selon des données récentes, le montant notionnel des CDS en circulation sur ces quatre entreprises a bondi de plus de 80 % sur un an, atteignant plusieurs centaines de milliards de dollars. La liquidité de ces contrats s’est envolée, attirant aussi bien des fonds spéculatifs cherchant à parier sur l’évolution du risque que des investisseurs institutionnels désireux de couvrir leurs portefeuilles obligataires.

Une demande colossale en capitaux

Les besoins de financement des hyperscalers sont gigantesques. Les plans d’investissement cumulés pour 2026 dépassent les 300 milliards de dollars, dont une large part est destinée aux infrastructures d’IA (puces, réseaux, refroidissement). Pour y faire face, les entreprises ont multiplié les émissions obligataires : Amazon a placé plus de 30 milliards de dollars de dette depuis le début de l’année, Google (Alphabet) environ 25 milliards, Microsoft près de 20 milliards et Meta environ 15 milliards.

Ces montagnes de dette ont mécaniquement accru la demande de couverture. Mais plusieurs analystes soulignent que l’activité sur le marché des CDS dépasse de loin le simple besoin de couverture. “Une part croissante des transactions est motivée par des vues directionnelles sur la solvabilité de ces entreprises, ou par des stratégies d’arbitrage entre le marché obligataire et le marché des dérivés”, relèvent-ils.

Un marché de plus en plus spéculatif

La nature spéculative de ce marché inquiète certains régulateurs. Les CDS sont des contrats de gré à gré, moins transparents que les obligations elles-mêmes. L’accumulation de positions importantes sur les quatre mêmes noms crée un risque de concentration. En cas de choc sectoriel – une régulation plus stricte de l’IA, une bulle technologique qui éclaterait, une hausse brutale des taux –, les pertes pourraient être rapides et importantes pour les vendeurs de protection.

Jusqu’à présent, les notations de crédit des quatre hyperscalers restent excellentes (AAA pour Microsoft, AA+ pour Alphabet et Amazon, A+ pour Meta). Mais les agences de notation surveillent de près l’évolution de l’endettement. “Les dépenses d’investissement sont tellement élevées que le levier financier augmente, même si les flux de trésorerie restent solides”, notent des analystes.

Des conséquences pour l’ensemble du marché obligataire

L’afflux de dette des hyperscalers a également des répercussions sur le marché obligataire dans son ensemble. Ces émissions, très bien notées et très liquides, absorbent une part importante de la demande des investisseurs et peuvent évincer des émetteurs moins bien notés. En outre, les banques qui arrangent ces émissions sont aussi celles qui animent le marché des CDS, ce qui renforce leur exposition au secteur.

Certains observateurs comparent cette situation à celle des grandes banques avant la crise financière de 2008, où un marché dérivé opaque s’était développé autour de dettes d’entreprises jugées sûres. Mais les défenseurs de la pratique rétorquent que les CDS sur les hyperscalers sont bien plus standards et que la transparence s’est améliorée depuis la régulation Dodd-Frank.

Une dynamique qui pourrait durer

Tant que les hyperscalers continueront d’investir massivement dans l’IA, leur endettement et l’activité sur les dérivés associés devraient rester élevés. Aucun signe de ralentissement n’est attendu à court terme : les dépenses en intelligence artificielle sont considérées comme stratégiques par les directions. Le marché des CDS sur ces quatre noms est donc devenu un baromètre, non seulement de leur santé financière, mais aussi de la confiance des investisseurs dans la rentabilité future de l’IA.